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武漢凡谷電子技術股份有限公司、周光證券虛假陳述責任糾紛二審民事判決書
時間：2021年07月24日 來源： 作者： 瀏覽次數：2793 收藏[0]湖北省高級人民法院
民 事 判 決 書
（2021）鄂民終160號
上訴人（原審被告）：武漢凡谷電子技術股份有限公司，住所地湖北省武漢市洪山區關東科技園三號區二號樓。
法定代表人：楊紅，該公司董事長。
委托訴訟代理人：孫顯，北京市中倫律師事務所律師。
被上訴人（原審原告）：周光，男，1974年10月22日出生，漢族，住江蘇省江陰市。
委托訴訟代理人：王智斌，上海明倫律師事務所律師。
上訴人武漢凡谷電子技術股份有限公司（以下簡稱凡谷公司）因與被上訴人周光證券虛假陳述責任糾紛一案，不服湖北省武漢市中級人民法院（2018）鄂01民初3555號民事判決，向本院提起上訴。本院于2021年2月1日立案后，依法組成合議庭，經過閱卷和詢問雙方當事人意見，對本案不開庭進行了審理。本案現已審理終結。
凡谷公司上訴請求：1.撤銷湖北省武漢市中級人民法院（2018）鄂01民初3555號民事判決書第一項，駁回周光的全部訴訟請求；2.判令周光承擔本案一審、二審的全部訴訟費用。
主要事實和理由：1.本案虛假陳述實施日應為《行政處罰決定書》認定的虛假陳述行為實施之日，即《2016年半年度報告》公告日（2016年8月27日），虛假陳述更正日應為《行政處罰決定書》所認定的虛假陳述行為更正之日，即《2016年半年度報告修正公告》和《2016年第三季度報告修正公告》公告日（2017年4月26日）。《行政處罰決定書》未認定《2016半年度業績快報》、《2016年度業績快報》為虛假陳述行為，一審法院將《2016半年度業績快報》的公告日認定為本案虛假陳述實施日，將《2016年度業績快報》的修正公告公告日認定為本案虛假陳述更正日，明顯不當。未被行政處罰決定書認定的信息披露違法行為不能被認定為最高人民法院《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》規定的應承擔虛假陳述民事賠償責任的虛假陳述行為。首先，虛假陳述行為是指《行政處罰決定書》認定的虛假陳述行為，而非導致虛假陳述發生的原因。雖然導致《2016年度業績快報》存在財務數據差錯的原因與《2016年半年度報告》、《2016年第三季度報告》存在虛假記載的原因均為成本核算差錯，但導致虛假陳述的原因并非“虛假陳述行為”。一審判決以《2016年度業績快報修正公告》首次披露《2016年度業績快報》財務數據差錯原因為由，認定本案虛假陳述更正日為《2016年度業績快報修正公告》公告日，沒有法律依據。其次，凡谷公司發布的《2016年度業績快報修正公告》是對《2016年度業績快報》的更正，既不是針對本案虛假陳述行為（《2016年半年度報告》和《2016年第三季度報告》）的更正，也不是對《2016半年度業績快報》的更正。最后，一審判決以《2016年度業績快報修正公告》公告后凡谷公司股價下跌為由認定虛假陳述行為被揭露，進而認定該公告日為本案虛假陳述更正日，既沒有法律依據，也與其認定的本案虛假陳述行為明顯沖突。2.在本案虛假陳述更正日（2017年4月26日）至基準日（2017年9月22日）期間，凡谷公司股價不跌反漲，并且在本案虛假陳述行為被進一步揭露（凡谷公司發布《行政處罰事先告知書》公告）后凡谷公司股價繼續上漲，且漲幅高于大盤和行業指數，這充分說明，周光的投資損失系由證券市場系統風險等其他因素導致，與案涉虛假陳述行為沒有因果關系。凡谷公司在一審中已舉證證明，在本案虛假陳述實施日（2016年8月27日）前，凡谷公司的股價受5G概念等因素影響已經上升至很高價位，在本案虛假陳述更正日（2017年4月26日）前，凡谷公司的股價受公司其他利空消息及保險資金離市的影響已經跌至很低價位，而且在本案更正日至基準日期間，凡谷公司的股價未跌反漲。這足以說明，周光的投資差額損失都是由于實施日前的股價飆升以及更正日前的股價下跌造成的，均與案涉虛假陳述行為無關。一審判決認定凡谷公司股票價格受到虛假陳述行為的影響，完全系錯誤認定虛假陳述更正日和基準日所致。3.即使按照一審判決認定的實施日（2016年7月30日）和更正日（2017年3月25日），也應當合理剔除由于虛假陳述之外的其他因素所造成的周光的投資損失。一審判決酌定的計算方法存在不當之處，且沒有剔除更正日后虛假陳述之外的其他因素所造成的周光的投資損失。（1）一方面，一審僅片面考慮實施日至更正日期間的部分期間內投資者的差價損失與虛假陳述沒有因果關系，而對于實施日至更正日的其他期間內股價下跌導致的損失未予以剔除；另一方面，一審判決僅考慮實施日至更正日期間“系統風險”因素對投資者投資損失的影響，并未剔除虛假陳述之外的“非系統風險”因素對投資者損失的影響。在一審判決認定的本案實施日2016年7月30日至更正日2017年3月25日期間因股價下跌造成的投資損失與虛假陳述行為沒有因果關系。（2）一審判決沒有剔除認定的虛假陳述更正日后系統風險等其他因素造成的投資者損失，明顯不當。即使認定虛假陳述行為對投資者的損失造成了一定影響，也應采取合理方式剔除實施日至更正日期間以及更正日后由于虛假陳述行為之外的其他因素對周光投資損失的影響。本案應以虛假陳述更正日前一個交易日的股價12.19元為上限，在計算出周光投資差額損失的基礎上，扣除虛假陳述更正日后系統風險等其他因素對周光投資損失的影響。如果投資者平均買入價高于12.19元，投資者損失的計算公式應為：賠付金額＝（12.19-平均賣出價／基準價）×可索賠股數×(1-25.72%)。如果投資者平均買入價低于12.19元，投資者損失的計算公式應為：賠付金額＝（平均買入價－平均賣出價／基準價）×可索賠股數×(1-25.72%)。綜上所述，一審判決認定本案虛假陳述實施日、更正日、基準日、基準價錯誤，進而導致認定周光的投資差額損失錯誤，認定虛假陳述之外的其他因素對投資者損失的影響錯誤。周光的投資損失均是由本案虛陳述之外的系統風險等其他因素導致，與本案虛假陳述行為之間沒有因果關系，不應由凡谷公司賠償。
周光未提交書面答辯意見。
周光向一審法院起訴請求：1.判令凡谷公司賠償損失276655.86元；2.訴訟費用由凡谷公司承擔。
一審法院認定事實：
（一）凡谷公司虛假陳述情況
2016年7月30日，凡谷公司發布《2016年半年度業績快報》。報告載明2016半年度主要財務數據和指標中營業總收入911409071.49元，營業利潤30476851.21元，利潤總額31572698.79元，歸屬于上市公司股東的凈利潤20515363.79元，基本每股收益0.04元/股，加權平均凈資產收益率1.00%等。
2016年8月27日，凡谷公司發布《2016年半年度報告》，報告載明凡谷公司2016年半年度營業收入911409071.49元，歸屬于上市公司股東的凈利潤20515363.79元，歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤19425178.63元，基本每股收益0.0369元/股，加權平均凈資產收益率1.00%等。
2016年10月28日，凡谷公司發布《2016年第三季度報告》，報告載明2016年第三季度公司總資產2695522668.87元，歸屬于上市公司股東的凈資產2155366749.42元；營業收入355196240.36元，年初至報告期末1266605311.85元；歸屬于上市公司股東的凈利潤-27962951.49元，年初至報告期末-7447587.70元；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤-31028207.62元，年初至報告期末-11603028.99元；基本每股收益-0.0503元/股，年初至報告期末-0.0134元/股；加權平均凈資產收益率-1.37%，年初至報告期末-0.37%等。
2017年2月24日，凡谷公司發布《2016年度業績快報》，報告載明2016年度營業總收入1675358343.49元，營業利潤-36195865.04元，利潤總額-20956391.95元，歸屬于上市公司股東的凈利潤-36032778.93元，基本每股收益-0.06元/股，加權平均凈資產收益率-1.76%等。
2017年3月25日，凡谷公司發布《2016年度業績快報修正公告》，公告載明修正后的主要財務數據和指標為，營業總收入1675358343.49元，營業利潤-167584272.09元，利潤總額-152344799.00元，歸屬于上市公司股東的凈利潤-165262878.50元，基本每股收益-0.30元/股，加權平均凈資產收益率-8.31%等。修正公告同時說明，根據會計師與公司財務人員的全面清查和盤點，初步審計結果如下：現預計2016年公司實現營業總收入為167535.83萬元，相比上年177118.34萬元下降了5.41%；營業利潤為-16758.43萬元，相比上年8621.73萬元下降了294.37%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為-16526.29萬元，相比上年7503.41萬元下降了320.25%。相比于此前公告的業績快報，主要差異體現在營業利潤，以及發生相應變化的凈利潤，造成營業利潤出現以上差異的主要原因如下：1、公司目前的ERP系統已使用多年，因為歷史原因而缺少成本核算模塊，所以每月需要從ERP中導出基礎數據后再由人工進行數據處理和成本核算，每月的數據處理量多達數萬條。2016年4月因為業務需要進行了財務人員的崗位調整，由于工作交接不全面，新上崗的財務人員在數據處理環節出現失誤，從而導致截止到當年12月末累計少記成本12452.99萬元。因為月度的經營數據存在波動且規律不明顯，公司推行的精益改善又對分布多地的倉庫及物料進行了持續而反復的調整，導致物料的全面盤查存在難度，所以以上差錯并未及時發現，直到年報審計過程中進行跨地域的全面盤查才得以確定。經與年審會計師溝通，決定將公司當期營業利潤調減9514.74萬元。2、伴隨上述調整，公司按成本還原后的存貨金額重新進行了減值測試，依據會計準則及現行的會計政策，公司補提了存貨的跌價準備，并調減營業利潤2850.58萬元。3、補提應收款項壞賬準備，因此調減營業利潤224.17萬元。4、其他零星調整導致調減營業利潤549.36萬元。
2017年4月26日，凡谷公司發布《2016年半年度報告修正公告》，公告載明公司目前的ERP系統已使用多年，因為歷史原因而缺少成本核算模塊，在數據處理環節出現失誤，從而導致截止到當年12月末累計少記成本12452.99萬元（其中：2016年4月至6月累計少記投入2530.42萬元）。經與年審會計師溝通，決定將公司當期營業利潤調減9514.74萬元（其中：調減2016年4月至6月營業利潤1625.57萬元）。伴隨上述調整，公司按成本還原后的2016年6月末存貨金額重新進行了減值測試，依據會計準則及現行的會計政策，公司沖回了存貨跌價準備，并調增營業利潤65.98萬元。另外，公司按上述沖回的存貨跌價準備沖銷遞延所得稅資產，并調增所得稅費用9.90萬元。上述更正事項累計減少公司2016年1月至6月凈利潤的金額為1569.49萬元。
2017年4月26日，凡谷公司發布《2016年第三季度報告修正公告》，公告載明在2016年年終審計中，通過會計師與公司財務人員的全面清查和盤點，發現2016年4月至12月份的成本核算中出現較大會計差錯，導致公司第三季度財務報告發生重大變化。公司目前的ERP系統已使用多年，因為歷史原因而缺少成本核算模塊，在數據處理環節出現失誤，從而導致截止到當年12月末累計少記成本12452.99萬元（其中：2016年4月至9月累計少記投入6349.38萬元）。經與年審會計師溝通，決定將公司當期營業利潤調減9514.74萬元（其中：調減2016年4月至9月營業利潤4199.42萬元）。伴隨上述調整，公司按成本還原后的2016年9月末存貨金額重新進行了減值測試，依據會計準則及現行的會計政策，公司補提了存貨的跌價準備，并調減營業利潤1170.82萬元。
2018年2月6日，凡谷公司及相關當事人收到中國證監會湖北監管局下發的《行政處罰事先告知書》（編號：2018-007），被告凡谷公司涉嫌信息披露違法一案，已由該局調查完畢，該局依法擬作出行政處罰。
2018年3月6日，凡谷公司發布《關于公司及相關當事人收到中國證券監督管理委員會湖北監管局<行政處罰決定書>的公告》，公告主要內容為，凡谷公司于2017年9月12日收到中國證監會《調查通知書》（編號：鄂證調查字2017021號）。因公司涉嫌信息披露違法違規，根據《中華人民共和國證券法》的有關規定，中國證監會決定對公司立案調查。公司已在公司指定信息披露媒體上披露了風險提示公告。2018年3月2日，公司及相關當事人收到中國證監會湖北監管局下發的《行政處罰決定書》（鄂處罰字[2018]1號），現將《行政處罰決定書》主要內容公告如下：依據《中華人民共和國證券法》的有關規定，中國證監會湖北監管局對凡谷公司信息披露違法行為進行了立案調查、審理。經查明，凡谷公司存在以下違法事實：一、凡谷公司2016年半年度報告虛假信息披露。凡谷公司2016年4月至6月少計自制半成品的領用，由此導致公司2016年半年度報告合并報表虛增營業利潤15595879.52元，虛增存貨15595879.52元，公司虛增的營業利潤占當期披露營業利潤的51.17%。二、凡谷公司2016年第三季度報告虛假信息披露。凡谷公司2016年4月至9月少計自制半成品的領用，由此導致公司2016年第三季度報告合并報表虛增營業利潤38106460.58元，虛增存貨53702340.10元，公司虛增的營業利潤占當期披露營業利潤的115.09%。凡谷公司上述行為違反了《中華人民共和國證券法》第六十三條關于“發行人、上市公司依法披露的信息，必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏”的規定，構成《中華人民共和國證券法》第一百九十三條第一款“發行人、上市公司或者其他信息披露義務人所披露的信息有虛假記載”所述行為。凡谷公司上述違法行為，時任公司董事長兼總經理孟凡博、時任公司財務總監王志松為直接負責的主管人員，時任公司會計主管范志輝為其他直接責任人員。根據當事人違法行為的事實、性質、情節與社會危害程度，依據《中華人民共和國證券法》第一百九十三條第一款、《中華人民共和國行政處罰法》第二十七條第一款第（一）項，作出以下決定：一、對凡谷公司給予警告，并處以30萬元的罰款；二、對直接負責的主管人員孟凡博、王志松給予警告，并分別處以5萬元的罰款；三、對其他直接責任人員范志輝給予警告，并處以3萬元的罰款。
（二）“武漢凡谷”股票市場交易情況
“武漢凡谷”股票自2016年6月開始持續上漲，2016年8月1日（發布業績快報后第一個交易日）收盤價14.80元，2016年10月19日創出階段最高價21元，當日收盤價20.80元，其后股價持續下跌。同期大盤指數也發生明顯下跌，以深證成指為例，深證成指自2016年12月12日至2017年1月16日發生大幅下跌，自10789.62點最低下跌至9482.84點，凡谷公司股價亦由2016年12月9日收盤價14.65元跌至2017年1月16日收盤價11.77元。“武漢凡谷”2017年3月24日（發布更正公告前一個交易日）收盤價12.19元，2017年3月27日（發布更正公告后第一個交易日）收盤價11.33元，較上一交易日下跌7.05%。
（三）周光投資買賣“武漢凡谷”股票情況
周光于2016年7月30日（即實施日）至2017年3月25日（即更正日，不含該日）期間累計凈買入“武漢凡谷”股票36700股（已按“先進先出法”剔除期間已賣出股票數量），買入均價16.57元，截至2017年9月12日（即基準日）仍全部持有。周光還主張了相應的傭金、印花稅和利息損失。
一審法院認為，證券市場虛假陳述是指信息披露義務人違反證券法律規定，在證券發行或者交易過程中，對重大事件作出違背事實真相的虛假記載、誤導性陳述，或者在披露信息時發生重大遺漏、不正當披露信息的行為。根據中國證監會湖北監管局鄂處罰字[2018]1號《行政處罰決定書》的認定，凡谷公司2016年半年度報告、三季度報告虛假信息披露。通過少計自制半成品的領用，半年度報告虛增營業利潤15595879.52元，虛增存貨15595879.52元，第三季度報告虛增營業利潤38106460.58元，虛增存貨53702340.10元，凡谷公司的行為違反了《中華人民共和國證券法》第六十三條關于“發行人、上市公司依法披露的信息，必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏”的規定，構成《中華人民共和國證券法》第一百九十三條第一款“發行人、上市公司或者其他信息披露義務人所披露的信息有虛假記載”所述行為，故凡谷公司的行為已構成證券市場虛假陳述，其應對投資者因此而造成的投資損失承擔民事賠償責任。
（一）關于虛假陳述實施日、更正日、基準日及基準價的認定
虛假陳述的實施日是指作出虛假陳述或者發生虛假陳述之日。凡谷公司發布《2016年半年度業績快報》、《2016年半年度報告》、《2016年第三季度報告》的時間分別是2016年7月30日、2016年8月27日和2016年10月28日。其最早發布的《2016半年度業績快報》雖提示所載2016年半年度的財務數據僅為初步核算數據，未經會計師事務所審計，與半年度報告中披露最終數據可能存在差異，請投資者注意投資風險。但《深圳證券交易所上市公司業績預告、業績快報披露工作指引》第十一條規定：“上市公司及其董事、監事、高級管理人員應當對業績預告、快報及修正公告的披露準確性負責，確保披露情況與公司實際情況不存在重大差異。”因此，業績快報所披露的數據雖允許與正式報告所披露數據存在一定差異，但并不意味著業績快報可以隨意編報。上市公司及其董事、監事、高級管理人員仍應當對業績快報的披露準確性負責。投資者對業績快報的真實、準確性可以產生合理信賴。事實上，凡谷公司在《2016年半年度業績快報》之后發布的《2016年半年度報告》中的財務數據與《2016年半年度業績快報》基本一致，并沒有實質性的差異。故凡谷公司作出虛假陳述的最早時間為作出《2016年半年度業績快報》的時間，即2016年7月30日。本案的虛假陳述實施日應為2016年7月30日。凡谷公司辯稱虛假陳述實施日為發布《2016年半年度報告》的2016年8月27日理由不能成立，一審法院不予支持。
關于虛假陳述更正日，《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第二十條規定：“是指虛假陳述行為人在中國證券監督管理委員會指定披露證券市場信息的媒體上，自行公告更正虛假陳述并按規定履行停牌手續之日。”本案中，2017年3月25日，凡谷公司發布《2016年度業績快報修正公告》，首次對公司因為歷史原因而缺少成本核算模塊，財務人員在數據處理環節出現失誤，從而導致從2016年4月起至當年12月末累計少記成本12452.99萬元，決定將公司當期營業利潤調減9514.74萬元。2017年4月26日，凡谷公司發布《2016年半年度報告修正公告》、《2016年第三季度報告修正公告》，公告的主要更正內容與《2016年度業績快報修正公告》基本一致。因此，凡谷公司首次對虛假陳述進行更正的時間為2017年3月25日。虛假陳述的自行更正作為對虛假陳述進行揭示的一種方式，其意義在于其對證券市場發出了一個警示信號，提醒投資人重新判斷股票價值，進而對市場價格產生影響。從凡谷公司股票價格的走勢來看，凡谷公司2017年3月25日發布《2016年度業績快報修正公告》后的首個交易日，其股票價格從前一交易日的2017年3月24日的收盤價12.19元下跌至11.33元，單日下跌幅度達到7.05%，說明修正公告對證券市場揭示虛假陳述后，已經對股票的市場價格產生了明顯影響。本案虛假陳述的更正日應認定為2017年3月25日。凡谷公司其后雖連續發布了《2016年半年度報告修正公告》、《2016年第三季度報告修正公告》，但兩份修正公告內容與《2016年度業績快報修正公告》并無實質差異。且由于《2016年度業績快報修正公告》虛假陳述揭示信息作出后，證券市場已經產生了相應反應，并逐漸消化該信息的影響。在《2016年半年度報告修正公告》、《2016年第三季度報告修正公告》作出時，凡谷公司股票價格并未出現大幅波動。因而，凡谷公司發布《2016年半年度報告修正公告》、《2016年第三季度報告修正公告》的時間不能作為本案虛假陳述的更正日。對于凡谷公司此項辯稱理由一審法院亦不予支持。
基于上述對虛假陳述更正日的認定，結合凡谷公司股票在更正日后的交易情況，本案的基準日應定為2017年9月12日，股票的基準價經計算應為9.07元。
（二）周光的投資損失與凡谷公司虛假陳述行為之間是否構成因果關系
《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十八條規定，投資人在虛假陳述實施日及以后，至揭露日或者更正日之前買入該證券，在虛假陳述揭露日或者更正日及以后，因賣出該證券發生虧損，或者因持續持有該證券而產生虧損，其損害結果與虛假陳述之間存在因果關系，虛假陳述人應當承擔賠償責任。本案中，周光于虛假陳述實施日之后至虛假陳述更正日之前買入“武漢凡谷”股票，并于虛假陳述揭露日之后賣出或繼續持有，由此形成的投資損失客觀存在。“武漢凡谷”股票價格在2017年3月25日發布《2016年度業績快報修正公告》后的首個交易日發生大幅下跌，說明股票價格受到了虛假陳述行為的實質影響，投資者的損失與虛假陳述行為之間具有因果關系。《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十九條第四項規定，被告舉證證明原告損失或者部分損失是由證券市場系統風險等其他因素所導致的，人民法院應當認定虛假陳述與損害結果之間不存在因果關系。本案中，凡谷公司于訴訟中提交了相關證據擬證明“武漢凡谷”股票在虛假陳述實施日至更正日期間，受5G、物聯網概念熱潮興起的影響，自2016年下半年開始，凡谷公司股價漲至階段性高位，而該泡沫高價位并非案涉虛假陳述導致的，與案涉虛假陳述沒有因果關系。而其后，凡谷公司發布上市以來首次預計虧損、定增募資嚴重縮水等一系列重大利空公告，同時受保險資金大量離場的影響，“武漢凡谷”股價于本案更正日前已跌至低位。因案涉虛假陳述尚未被揭露或更正，在本案更正日前“武漢凡谷”的股價下跌與案涉虛假陳述沒有因果關系。對此，一審法院認為，凡谷公司提供的證據主要是相關的媒體報道或評論，凡谷公司未能指明證據的來源，且5G、物聯網概念股也沒有官方、權威的界定，周光對相關證據也不予認可，故一審法院對凡谷公司的上述證據不予采信。但“武漢凡谷”的股價客觀上確實在虛假陳述實施日前就已經開始持續上漲，至虛假陳述實施日后于2016年10月19日創出上漲最高價21元，較虛假陳述實施日后一個交易日的股價14.80元，最高上漲41.9%，而同期深證成指僅在10100點至10900點區間波動，“武漢凡谷”股價超出大盤波動幅度發生非正常的大幅上漲，必然會累積較大的交易風險，由此形成的投資風險與凡谷公司的虛假陳述行為沒有因果關系，投資者追高買入股票所造成的損失應由投資者自行承擔。一審法院酌定以虛假陳述實施日后一個交易日的股價14.80元上浮10%即16.28元為上限，投資者買入“武漢凡谷”股票均價高于該價格的，其購入均價與16.28元之間的投資差價損失由投資者自行承擔。除此之外，在虛假陳述實施日至更正日期間，深證成指自2016年12月12日至2017年1月16日發生大幅下跌，自10789.62點最低下跌至9482.84點，“武漢凡谷”股價亦由2016年12月9日收盤價14.65元跌至2017年1月16日收盤價11.77元，此部分投資損失系因市場系統性風險所造成，與虛假陳述行為無關，故亦應由投資者自行承擔。據此，本案周光在虛假陳述實施日至更正日期間累計凈購入“武漢凡谷”股票36700股，買入均價16.57元，至基準日仍全部持有，投資差額為（16.65-9.07）×36700=275250元，以及傭金、印花稅及利息損失1405.86元，合計2766655.86元，綜合上述損失形成的多方面原因，一審法院酌定由凡谷公司賠償周光上述損失的57.7%（已四舍五入）即159470.3元。
綜上，依照《中華人民共和國民法通則》第一百零六條第二款,《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第二十一條、《中華人民共和國民事訴訟法》第一百四十二條的規定，判決：一、武漢凡谷電子技術股份有限公司于判決生效后十日內向周光賠償經濟損失159470.3元；二、駁回周光的其他訴訟請求。武漢凡谷電子技術股份有限公司如果未按判決指定的期間履行給付金錢義務，應當依照《中華人民共和國民事訴訟法》第二百五十三條之規定，加倍支付遲延履行期間的債務利息。本案案件受理費5449.82元，由周光負擔2308.42元，凡谷公司負擔3141.4元。
二審中，當事人沒有提交新證據。
本院經審理查明，一審法院認定事實屬實，本院予以確認。
本院認為，本案二審爭議焦點為：1.對凡谷公司證券虛假陳述實施日、更正日的認定問題；2.凡谷公司是否應賠償周光的投資損失及具體賠償數額的確定。
（一）關于凡谷公司證券虛假陳述實施日、更正日的認定問題
1.關于凡谷公司證券虛假陳述實施日的認定。《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十七條規定：“證券市場虛假陳述是指信息披露義務人違反證券法律規定，在證券發行或交易過程中，對重大事件作出違背事實真相的虛假記載、誤導性陳述，或者在披露信息時發生重大遺漏、不正當披露信息的行為。對于重大事件，應當結合證券法第五十九條、第六十條、第六十一條、第六十二條、第七十二條及相關規定內容認定。”業績快報為業績預披露形式之一，屬于公司完成財務匯總、年報編制尚未完成時先行向社會公布的信息，其記載的事項涉及公司財務、利潤、分紅等重要事項。雖然業績快報不屬于《中華人民共和國證券法》規定上市公司強制承擔的信息披露義務，但不代表業績快報可以作出嚴重背離真實情況的隨意披露。《深圳證券交易所上市公司業績預告、業績快報披露工作指引》第十一條規定亦表明，上市公司及其董事、監事、高級管理人員應當對快報的披露準確性負責，投資人對快報的真實、準確性可以產生合理信賴。《行政處罰決定書》認定凡谷公司《2016年半年度報告》、《2016年第三季度報告》為虛假陳述，表明國家行政監管部門對凡谷公司虛假陳述行為的最終確定并給予行政處罰，不能反向證明《2016年半年度業績快報》不構成虛假陳述。且《2016年半年度業績快報》與《2016年半年度報告》財務數據基本一致，無實質性差異，符合《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十七條規定虛假陳述的要素要求。《2016年半年度業績快報》公告日次日，凡谷公司股價出現大幅上漲，至2016年8月26日《2016年半年度報告》公告日前一日，凡谷公司股價從14.80元上漲至16.68元。而同時期，上證綜指及同行業指數僅維持小幅振蕩，凡谷公司的股價波動明顯偏離上證綜指及同行業指數漲幅，符合虛假陳述帶來股價異常上漲的實質要件。因此，一審認定《2016年半年度業績快報》公告日2016年7月30日為虛假陳述實施日具有事實和法律依據。
2.關于凡谷公司虛假陳述更正日的認定。《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第二十二條第二款、第三款規定“虛假陳述揭露日，是指虛假陳述在全國范圍發行或播放的報刊、電臺、電視臺等媒體上，首次被公開揭露之日。虛假陳述更正日是指虛假陳述行為人在中國證券監督管理委員會指定披露證券市場信息的媒體上，自行公告更正虛假陳述并按規定履行停牌手續之日。”2017年3月25日，凡谷公司發布《2016年度業績快報修正公告》，首次對公司因為歷史原因而缺少成本核算模塊，財務人員在數據處理環節出現失誤，從而導致從2016年4月起至當年12月末累計少記成本12452.99萬元，決定將公司當期營業利潤調減9514.74萬元等事項予以公告。2017年4月26日，凡谷公司發布《2016年半年度報告修正公告》主要更正內容與《2016年度業績快報修正公告》基本一致。虛假陳述的自行更正作為對虛假陳述進行揭示的一種方式，其意義在于其對證券市場發出了一個警示信號，提醒投資人重新判斷股票價值，進而對市場價格產生影響。從凡谷公司股票價格的走勢來看，凡谷公司2017年3月25日發布《2016年度業績快報修正公告》后的首個交易日，其股票價格從前一交易日的2017年3月24日的收盤價12.19元下跌至11.33元，單日下跌幅度達到7.05%，說明《2016年度業績快報修正公告》對證券市場揭示虛假陳述后，已對股票市場價格產生明顯影響。凡谷公司其后雖連續發布了《2016年半年度報告修正公告》、《2016年第三季度報告修正公告》，但兩份修正公告內容與《2016年度業績快報修正公告》并無實質差異，且由于《2016年度業績快報修正公告》揭露虛假陳述信息后，證券市場已經產生了相應反應，并逐漸消化該信息的影響，在《2016年半年度報告修正公告》、《2016年第三季度報告修正公告》作出時，凡谷公司股票價格并未出現大幅波動。據此，凡谷公司發布《2016年半年度報告修正公告》，《2016年第三季度報告修正公告》的時間不能作為本案虛假陳述更正日。對于一審法院認定的虛假陳述更正日2017年3月25日，予以確認。《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第三十三條規定“投資差額損失計算的基準日，是指虛假陳述揭露或更正后，為將投資人應獲賠償限定在虛假陳述所造成的損失范圍內，確定損失計算的合理期間而規定的截止日期。”該條還規定了基準日的具體計算方法。按該計算方法，以2017年3月25日更正日為計算起點，結合凡谷公司股價在更正日之后的交易情況，對一審法院確定的基準日2017年9月12日，基準價9.07元予以確認。
（二）關于凡谷公司是否應賠償周光的投資損失及具體賠償數額的確定問題
證券虛假陳述民事責任糾紛中，最難以判斷的是投資損失與虛假陳述行為之間的因果關系。我國法律針對證券虛假陳述民事責任采用的是因果關系推定原則。投資人只要證明其符合《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十八條規定的三個條件，即所投資的是與虛假陳述直接關聯的證券、在虛假陳述實施日及以后至揭露日或者更正日之前買入該證券，且在虛假陳述揭露日或者更正日及以后因賣出證券發生虧損或者因持續持有該證券而產生虧損，就可以初步推定因果關系成立。在此之后，相應的舉證義務即轉移至虛假陳述的責任方。虛假陳述的責任方如果要否定因果關系的存在，須舉證證明投資人具有《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》第十九規定的五種情形之一。本案中，凡谷公司上訴認為，投資人的投資損失是因證券市場系統風險導致，具體包括：1.虛假陳述實施日前，凡谷公司股價受5G概念影響，已上漲至很高價位，漲幅遠超同期深證綜指和同行業指數漲幅。2.虛假陳述更正日前，受其他利空消息及保險資金離市等影響，凡谷公司已下跌至很低價位。3.虛假陳述更正日后至基準日前凡谷公司股價不跌反漲，且漲幅超過同期深證綜指及同行業指數，因此虛假陳述未對股價造成影響。對此，本院認為，證券市場系統性風險是指因某種全局性的共同因素引起的投資收益的可能變動，這種因素以同樣的方式對所有證券的收益產生影響。一般以大盤、行業板塊等指數波動情況作為判斷系統風險因素及影響大小的參考依據。鑒于凡谷公司主張的虛假陳述更正日、基準日二審不予認可，以二審確認的更正日2017年3月25日、基準日2017年9月12日為標準，凡谷公司股價在2017年3月25日的次一交易日即出現7.05%的跌幅，急劇下跌趨勢一直持續至2017年5月11日，股價從11.33元跌至8.74元，遠大于同期深證綜指跌幅，至基準日2017年9月12日，凡谷公司股價從11.33元跌至8.88元，遠大于同期大盤跌幅。凡谷公司上訴稱該公司股價在更正日至基準日期間不跌反漲、下跌系因系統性風險所致的上訴理由不能成立。
雖然投資人投資損失與凡谷公司虛假陳述之間存在因果關系，但不可否認在虛假陳述實施日之前，凡谷公司股價已呈現持續走高趨勢，積累了一定的市場風險和價格泡沫。實施日至更正日之間，大盤在2016年11月29日至2017年1月16日發生急劇下跌，該期間內個股下跌系因系統風險所致。因此，在計算凡谷公司應承擔的賠償責任時，應剔除上述系統風險導致的股價下跌。由于證券市場系統風險相關認定的技術難度較大，《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》亦未明確證券市場系統風險所占投資人損失比例的計算方法，司法實踐中對市場風險裁判路徑及計算方式均不統一。一審法院采用“損害賠償比例計算方式”，具體包括：1.對虛假陳述實施日前凡谷公司股價持續上漲累積的系統性風險予以考量后，酌定以虛假陳述實施日后一個交易日股價上浮10%的價格16.28元作為購入均價的上限，即以高于16.28元購入凡谷公司股票的，對高出部分產生的風險由投資人自行承擔。2.對于虛假陳述實施日至更正日期間，2016年12月12日至2017年1月16日因大盤急劇下跌造成的系統性風險全部剔除，即對2016年12月9日凡谷公司股價14.65元至2017年1月16日股價11.77元之間下跌的2.88元不計入賠償數額。3.因2017年1月16日后買入的股票，前期大盤及個股的急劇下跌趨勢已止跌回穩，虛假陳述實施日前因凡谷公司股票持續大漲產生的泡沫和風險在2017年1月16日之前的下跌行情中逐漸消化，故認定2017年1月16日之后買入的股票未受系統性風險因素影響，應按全額進行賠償。上述“損失賠償比例計算方法”既剔除了系統性風險及投資人追高心理等因素，又充分考量了證券虛假陳述對股票價格產生的影響，體現了一定的科學性和公平性。該計算方法與凡谷公司上訴主張的“相對比例法”各有優弊，嚴格按照“相對比例法”，亦可能存在未估算市場信息影響滯后反應、行業走勢與大盤走勢逆向波動等情形的影響。據此，一審法院計算的投資人損失數額并無不當。
綜上，凡谷公司的上訴請求不能成立，應予駁回；一審判決認定事實清楚，適用法律正確，應予維持。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百七十條第一款第一項規定，判決如下：
駁回上訴，維持原判。
二審案件受理費3489.41元，由武漢凡谷電子技術股份有限公司負擔。
本判決為終審判決。
審判長 李成林
審判員 周宜雄
審判員 余 俊
二〇二一年四月二十二日
書記員 田佳靈
書記員 章眾勝