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王崢與光大證券股份有限公司證券內(nèi)幕交易責(zé)任糾紛一案民事判決書
時(shí)間：2020年04月09日 來源： 作者： 瀏覽次數(shù)：2118 收藏[0]上海市高級人民法院
民 事 判 決 書
（2016）滬民終203號
上訴人（原審原告）：王崢，男，漢族。
委托訴訟代理人：嚴(yán)義明，上海嚴(yán)義明律師事務(wù)所律師。
委托訴訟代理人：朱桀禹，上海嚴(yán)義明律師事務(wù)所律師。
被上訴人（原審被告）：光大證券股份有限公司。
法定代表人：薛峰，該公司總裁。
委托訴訟代理人：李阿敏，北京市金杜律師事務(wù)所上海分所律師。
委托訴訟代理人：劉凌云，北京市金杜律師事務(wù)所上海分所律師。
上訴人王崢因與被上訴人光大證券股份有限公司（以下簡稱“光大證券公司”）證券內(nèi)幕交易責(zé)任糾紛一案，不服上海市第二中級人民法院（2014）滬二中民六(商)初字第71號民事判決，向本院提出上訴。本院于2016年6月3日立案后，依法開庭進(jìn)行了審理。雙方當(dāng)事人的委托訴訟代理人均到庭參加了訴訟。本案現(xiàn)已審理終結(jié)。
王崢上訴請求：撤銷原審判決，改判被上訴人賠償其人民幣22,765.84元（以下幣種均同）。事實(shí)和理由：對原審認(rèn)定基本事實(shí)和不支持其要求對IF1309合約交易損失的判決沒有異議。但證監(jiān)會(huì)已經(jīng)認(rèn)定被上訴人的內(nèi)幕交易行為對滬深300指數(shù)，相關(guān)ETF和股指期貨合約價(jià)格產(chǎn)生了重大影響，其中股指期貨合約包括IF1308。上訴人交易IF1308與被上訴人沽空的IF1309同屬一個(gè)標(biāo)的指標(biāo)，具有直接相關(guān)性，被上訴人應(yīng)當(dāng)予以賠償。
光大證券公司辯稱：上訴人的損失系其自己的行為造成，與被上訴人的內(nèi)幕交易行為標(biāo)的不同，不存在因果關(guān)系。據(jù)此，請求駁回上訴人的上訴請求，維持原判。
王崢向一審法院起訴請求：光大證券公司賠償其損失22,765.84元。
一審法院認(rèn)定事實(shí)：1.中國證監(jiān)會(huì)在[2013]59號行政處罰決定書中認(rèn)定：2013年8月16日11時(shí)05分，光大證券公司在進(jìn)行交易型開放式指數(shù)基金申贖套利交易時(shí)，因程序錯(cuò)誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實(shí)際成交72.7億元。根據(jù)《證券法》第七十五條第二款第(八)項(xiàng)和《期貨交易管理?xiàng)l例》第八十二條第(十一)項(xiàng)的規(guī)定，“光大證券公司在進(jìn)行ETF套利交易時(shí)，因程序錯(cuò)誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實(shí)際成交72.7億元”為內(nèi)幕信息。光大證券公司是《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理?xiàng)l例》第七十條所規(guī)定的內(nèi)幕信息知情人。上述內(nèi)幕信息自當(dāng)日11時(shí)05分交易時(shí)產(chǎn)生，至當(dāng)日14時(shí)22分光大證券公司發(fā)布公告時(shí)公開。同日不晚于11時(shí)40分，徐浩明召集楊赤忠、沈詩光和楊劍波開會(huì)，達(dá)成通過做空股指期貨、賣出ETF對沖風(fēng)險(xiǎn)的意見，并讓楊劍波負(fù)責(zé)實(shí)施。因此，光大證券公司知悉內(nèi)幕信息的時(shí)間不晚于當(dāng)日11時(shí)40分。當(dāng)日13時(shí)，光大證券公司稱因重大事項(xiàng)停牌。當(dāng)日14時(shí)22分，光大證券公司發(fā)布公告，稱“公司策略投資部自營業(yè)務(wù)在使用其獨(dú)立套利系統(tǒng)時(shí)出現(xiàn)問題?！钡诋?dāng)日13時(shí)開市后，光大證券公司即通過賣空股指期貨、賣出ETF對沖風(fēng)險(xiǎn)，至14時(shí)22分，賣出股指期貨空頭合約IF1309、IF1312共計(jì)6,240張，合約價(jià)值43.8億元，獲利74,143,471.45元；賣出180ETF共計(jì)2.63億份，價(jià)值1.35億元，賣出50ETF共計(jì)6.89億份，價(jià)值12.8億元，合計(jì)規(guī)避損失13,070,806.63元。光大證券公司在內(nèi)幕信息公開前將所持股票轉(zhuǎn)換為ETF賣出和賣出股指期貨空頭合約的交易，構(gòu)成《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理?xiàng)l例》第七十條所述內(nèi)幕交易行為。徐浩明為直接負(fù)責(zé)的主管人員，楊赤忠、沈詩光、楊劍波為其他直接責(zé)任人員。中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)為：光大證券公司因程序錯(cuò)誤以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實(shí)際成交72.7億元，可能影響投資者判斷，對滬深300指數(shù)，180ETF、50ETF和股指期貨合約價(jià)格均可能產(chǎn)生重大影響，同時(shí)這一信息在一段時(shí)間內(nèi)處于未公布狀態(tài)，符合內(nèi)幕信息特征。中國證監(jiān)會(huì)據(jù)此依法認(rèn)定其為內(nèi)幕信息。光大證券公司自身就是信息產(chǎn)生的主體，對內(nèi)幕信息知情。按照光大證券公司《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》的規(guī)定和策略投資的原理，光大證券公司可以進(jìn)行正常的對沖交易，但是光大證券公司決策層了解相關(guān)事件的重大性之后，在沒有向社會(huì)公開之前進(jìn)行的交易，并非針對可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行一般對沖交易的既定安排，而是利用內(nèi)幕信息進(jìn)行的交易。此時(shí)公司具有進(jìn)行內(nèi)幕交易的主觀故意，符合《證券法》中“利用”要件，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為內(nèi)幕交易。光大證券公司內(nèi)幕交易行為性質(zhì)惡劣，影響重大，對市場造成了嚴(yán)重影響，應(yīng)當(dāng)依法予以處罰。據(jù)此，中國證監(jiān)會(huì)決定沒收光大證券公司ETF內(nèi)幕交易違法所得13,070,806.63元，并處以違法所得5倍的罰款；沒收光大證券公司股指期貨內(nèi)幕交易違法所得74,143,471.45元，并處以違法所得5倍的罰款。上述兩項(xiàng)罰沒款共計(jì)523,285,668.48元。此外，中國證監(jiān)會(huì)對于徐浩明、楊劍波等相關(guān)責(zé)任人員還給予警告并處以罰款。2.作為被行政處罰對象，楊劍波不服上述行政處罰決定，向北京市第一中級人民法院起訴中國證監(jiān)會(huì)，請求該院撤銷上述處罰決定中對其作出的處罰。北京市第一中級人民法院于2014年12月作出(2014)一中行初字第2438號行政判決，駁回楊劍波的訴訟請求。楊劍波不服上訴至北京市高級人民法院，北京市高級人民法院于2015年5月判決駁回上訴，維持原判。3.中國證監(jiān)會(huì)在[2013]59號行政處罰決定書中認(rèn)定：2013年8月16日11時(shí)05分，光大證券公司在進(jìn)行交易型開放式指數(shù)基金申贖套利交易時(shí)，因程序錯(cuò)誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實(shí)際成交72.7億元。11時(shí)59分左右光大證券公司董事會(huì)秘書梅鍵在與大智慧記者高欣通話時(shí)否認(rèn)了市場上“光大證券自營盤70億元烏龍指”的傳聞，而此時(shí)梅鍵對相關(guān)情況并不知悉。隨后，高欣發(fā)布《光大證券就自營盤70億烏龍傳聞回應(yīng)：子虛烏有》一文。12時(shí)13分，梅鍵向高欣表示需進(jìn)一步核查情況，要求刪除文章。但此時(shí)該文已無法撤回，于12時(shí)47分發(fā)布并被其他各大互聯(lián)網(wǎng)門戶網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。梅鍵的相關(guān)行為違反了《證券法》第七十八條第二款關(guān)于禁止信息誤導(dǎo)的規(guī)定。中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)為，梅鍵作為光大證券公司董事會(huì)秘書，在對具體事實(shí)不知情的情況下，明知對方為新聞?dòng)浾?，輕率地對未經(jīng)核實(shí)的信息予以否認(rèn)，構(gòu)成信息誤導(dǎo)。大智慧當(dāng)日13時(shí)04分發(fā)布的報(bào)道與光大證券公司13時(shí)公告的“重要事項(xiàng)未公開，8月16日下午停牌”內(nèi)容基本一致，未披露當(dāng)天上午交易的真實(shí)原因，不能視為對大智慧于當(dāng)日12時(shí)47分發(fā)布信息的更正。據(jù)此，中國證監(jiān)會(huì)決定責(zé)令梅鍵改正，并處以20萬元罰款。4.光大證券公司2013年7月修訂的《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》第3章第3.1條第15項(xiàng)關(guān)于市場中性策略型交易管理制度指引規(guī)定：“如果因市場出現(xiàn)流動(dòng)性急劇下降、市場壓力、系統(tǒng)故障、以及其他原因而導(dǎo)致交易異常，應(yīng)考慮采用合適的對沖工具(包括但不限于股指期貨、ETF等)及時(shí)控制風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行對沖交易，以保證部門整體風(fēng)險(xiǎn)敞口處于可控范圍，保持市場中性”。5.當(dāng)日11時(shí)32分，21世紀(jì)網(wǎng)刊發(fā)了標(biāo)題為《A股暴漲：光大證券自營盤70億烏龍指》的報(bào)道稱：“據(jù)21世紀(jì)網(wǎng)獨(dú)家獲悉，今天上午的A股暴漲，源于光大證券公司自營盤70億的烏龍指。對上述消息，光大證券公司董秘梅鍵對大智慧通訊社表示自營盤70億烏龍純屬子虛烏有。光大證券公司權(quán)威人士對大智慧通訊社表示，有上述相關(guān)傳聞?wù)f明他們不了解光大證券公司嚴(yán)格的風(fēng)控，不可能存在70億元烏龍情況，稱傳聞純屬子虛烏有。21世紀(jì)網(wǎng)已從多個(gè)渠道獲悉，上午巨額買盤的資金的確是走的光大證券公司自營席位的通道”。該報(bào)道隨后由多家網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。6.當(dāng)日13時(shí)，光大證券公司因重要事項(xiàng)未公告，向上海證券交易所申請臨時(shí)停牌，該消息隨后由多家網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。7.當(dāng)日內(nèi)幕交易時(shí)間段內(nèi)，光大證券公司交易的IF1309合約6,077張，與該時(shí)間段市場總成交量437,499張相比所占比例為1.39%，交易的IF1312合約163張，與該時(shí)間段市場總成交量9,065張相比所占比例為1.80%。8.經(jīng)一審法院向中國金融期貨交易所調(diào)查，IF1309合約當(dāng)日的結(jié)算價(jià)為2302，8月19日結(jié)算價(jià)為2331.4，8月20日結(jié)算價(jià)為2307.6，三個(gè)交易日的平均結(jié)算價(jià)為2313.6；IF1312合約當(dāng)日的結(jié)算價(jià)為2310.6，8月19日結(jié)算價(jià)為2341.2，8月20日結(jié)算價(jià)為2318.8，三個(gè)交易日的平均結(jié)算價(jià)為2323.5。(8月17日、18日為非交易日)。9.王崢內(nèi)幕交易時(shí)間段內(nèi)，針對IF1309合約的交易為合計(jì)買入4手，合計(jì)賣出5手。一審法院認(rèn)為：1.根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)在[2013]59號行政處罰決定書及其相關(guān)法院行政判決書，該院確認(rèn)光大證券公司存在內(nèi)幕交易行為。2.光大證券公司的錯(cuò)單交易行為引起市場暴漲，可能影響投資者判斷，對市場上眾多的交易品種價(jià)格可能產(chǎn)生影響。但光大證券公司并未遵守監(jiān)管部門的信息披露要求，而是實(shí)施對沖交易以規(guī)避自己的損失，主觀上具有過錯(cuò)。3.在內(nèi)幕信息具有價(jià)格敏感性的情況下，在內(nèi)幕交易行為人實(shí)施內(nèi)幕交易行為的期間，如果投資者從事了與內(nèi)幕交易行為主要交易方向相反的證券交易行為，而且投資者買賣的是與內(nèi)幕信息直接關(guān)聯(lián)的證券、證券衍生產(chǎn)品或期貨合約，最終遭受損失，則應(yīng)認(rèn)定內(nèi)幕交易與投資者損失具有因果關(guān)系。根據(jù)本案的具體案情，光大證券公司在當(dāng)日內(nèi)幕交易時(shí)間段的交易行為是賣出股指期貨合約IF1309、IF1312以及賣出50ETF以及180ETF。從上訴人的交易記錄來看，上訴人在當(dāng)日內(nèi)幕交易時(shí)間段內(nèi)的交易紀(jì)錄表明其有多次買入和賣出IF1309，賣出總手?jǐn)?shù)多于買入總手?jǐn)?shù)，可認(rèn)定為交易方向與光大證券公司交易方向相同，上訴人的損失與內(nèi)幕交易行為之間不存在因果關(guān)系。依照《中華人民共和國證券法》第五條、第六十七條、第七十條、第七十五條、第七十六條，《期貨交易管理?xiàng)l例》第三條、第八十二條之規(guī)定，判決：對王崢的全部訴訟請求不予支持。
二審中，當(dāng)事人沒有提交新證據(jù)。雙方當(dāng)事人對一審判決查明的事實(shí)均無異議，本院予以確認(rèn)。本院另查明，在內(nèi)幕交易時(shí)間段，王崢實(shí)施了數(shù)筆IF1308的交易。
本院認(rèn)為：首先，行為人如不持有內(nèi)幕信息，其交易行為不論數(shù)量多寡，不論與股票或期貨市場價(jià)格關(guān)聯(lián)性的大小，因其不具違法性和過錯(cuò)，故不應(yīng)對其他投資者的損失承擔(dān)賠償責(zé)任。但交易人或交易行為存在其他違法或違規(guī)情節(jié)的除外。當(dāng)行為人持有內(nèi)幕信息并實(shí)施交易時(shí)，交易行為本身并不會(huì)發(fā)生變化，變化的是行為人知曉了內(nèi)幕信息，市場其他參與人并不知曉該信息。所以，內(nèi)幕交易只會(huì)影響到侵權(quán)行為人的投資決策，內(nèi)幕信息的隱秘性決定了它不會(huì)對其他市場參與人的決策或交易產(chǎn)生影響。換言之，市場其他參與人的交易決策不是依賴于其不知曉的內(nèi)幕所作出，而是依賴于市場價(jià)格和公開信息自我決策所作之結(jié)果，也就應(yīng)當(dāng)自行承擔(dān)交易結(jié)果。其次，內(nèi)幕交易行為人之所以需要對投資者進(jìn)行賠償，乃因其利用內(nèi)幕信息，作出了最大利益可能的證券、期貨交易。如該筆交易的成交對手當(dāng)時(shí)同樣知曉該內(nèi)幕信息，通常就不會(huì)再作出相同交易，進(jìn)而損失就不會(huì)發(fā)生。是故，《中華人民共和國證券法》第七十六條所指的“內(nèi)幕交易行為給投資者造成損失的”應(yīng)當(dāng)限于與內(nèi)幕交易行為有直接因果關(guān)系、相反方向交易的投資者。第三，誠然，IF1309和IF1308的價(jià)格之間存在一定聯(lián)系，但畢竟兩者的交割日期不同，價(jià)格也不相同。任何交易都會(huì)對整個(gè)市場產(chǎn)生影響，只是因交易量、價(jià)不同導(dǎo)致的影響也就不同。在交易IF1309時(shí)，不但會(huì)對IF1308的價(jià)格走勢發(fā)生影響，也會(huì)對股市發(fā)生價(jià)格影響。但如前所述，由于內(nèi)幕信息的隱秘性決定了它不會(huì)對其他市場參與人的決策或交易產(chǎn)生影響，所以IF1308的投資者的損失與被上訴人違規(guī)交易IF1309之間也就不具有法律上的因果關(guān)系。一審判決將上訴人有關(guān)IF1308交易排除在相反方向交易之外，并無不當(dāng)。
綜上所述，上訴人要求光大證券公司對其IF1308交易承擔(dān)賠償責(zé)任的上訴理由不能成立，其訴訟請求本院不予支持。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百七十條第一款第（一）項(xiàng)、第一百七十五條的規(guī)定，判決如下：
駁回上訴，維持原判。
二審案件受理費(fèi)人民幣369.15元，由上訴人王崢負(fù)擔(dān)。
本判決為終審判決。
審 判 長 董 庶
審 判 員 黃 海
代理審判員 許曉驍
二〇一七年一月二十四日
書 記 員 石 琳
附：相關(guān)法律條文
《中華人民共和國民事訴訟法》
第一百七十條第二審人民法院對上訴案件，經(jīng)過審理，按照下列情形，分別處理：
（一）原判決、裁定認(rèn)定事實(shí)清楚，適用法律正確的，以判決、裁定方式駁回上訴，維持原判決、裁定；
……
第一百七十五條第二審人民法院的判決、裁定，是終審的判決、裁定。