上市公司股票被用作質押物作為融資擔保被廣為應用。根據《物權法》第223條、《擔保法》第75條第2項的規定，依法可以轉讓的股權、股份、股票可以出質或質押。同時，按照《物權法》第226條、《擔保法》第64條和《中國證券登記結算有限責任公司證券登記規則》（“《登記規則》”）第29條規定，出質人和質權人應依法簽署質押合同并至中國證券登記結算有限責任公司（以下簡稱“中證登”）辦理設立登記。當出質人不能履行到期債務或者出現雙方約定的情形時，質權人即可行使對股票的質押權。

　　實踐中，股票的質押流程、場內實現質押權（通過司法途徑實現除外）通常由證券公司從業人員操作，對需要了解上述程序的其他專業人人士，例如投融資律師來說相對陌生。本人在咨詢證券公司從業人員的基礎上，結合對有關部門發布的最新操作指引進行解讀，歸納成文，僅供參考。

　　一、股票質押的定義

　　股票質押是股票質押式回購交易的簡稱。《股票質押式回購交易及登記結算業務辦法（試行）》（深證會〔2013〕44 號）【以下簡稱深交所業務辦法】第2條：股票質押回購是指符合條件的資金融入方（以下簡稱“融入方”）以所持有的股票或其他證券質押，向符合條件的資金融出方（以下簡稱“融出方”）融入資金，并約定在未來返還資金、解除質押的交易。簡單來說就是把持有的股票進行質押獲得一筆融資，到期還款解除股票質押。

　　盡管其全稱中有“回購”字眼，但股票沒有過戶給質權人，沒有發生所有權轉移，所以從法律上判斷屬于典型的質押范疇。

　　二、場內質押和場外質押

　　（一）場內質押和場外質押的定義

　　場內質押是指資金融入方將所持有的股票或其它證券質押，向符合條件的登記在深圳或者上海證券交易所的證券公司或其成立的資管計劃（資金融出方）融入資金，并約定在未來返還資金、解除質押的交易。

　　“場內”指的是交易所內，業務的操作主體是證券公司及其成立的資管計劃，在場內進行股票交收和股票處置。場內質押因為遵循已經程序化的操作步驟，又被業內稱為標準業務。

　　場外質押是指資金融入方將所持有的股票或其它證券質押，向符合條件的除證券公司及其資管計劃等之外其它符合條件的資金融出方：比如銀行、信托、保險公司、基金子公司等實體，融入資金，并約定在未來返還資金、解除質押的交易。

　　場外質押是出質人和質權人向中證登辦理質押登記的一種為自己或第三方借款做擔保的交易途徑。此時的交易可能仍有證券公司參與，但這時的證券公司只是上述交易主體的委托方，而不是作為質押交易的一方主體出現。場外質押不像場內質押那樣遵循標準式流程，被業界稱為非標業務。

　　（二）場內質押和場外質押的流程

　　場內質押流程遵循從證券公司、證券交易所到中證登逐級電子申報的程序。深交所業務辦法第3條：證券公司根據融入方和融出方的委托向深交所交易系統（以下簡稱“交易系統”）進行交易申報。交易系統對交易申報按相關規則予以確認，并將成交結果發送中證登深圳分公司。中證登深圳分公司依據深交所確認的成交結果為股票質押回購提供相應的證券質押登記和清算交收等業務處理服務。

　　這個流程，即由證券公司將交易雙方的委托報給交易所交易系統，交易系統再將成交結果發送給中證登公司，中登公司辦理登記和清算交收。這就是典型的場內交易模式。

　　場外質押流程，按照《中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司證券質押業務指南》（2017年5月2日施行）之“三、業務流程”分如下兩種模式：

　　1、直接到本公司營業大廳辦理

　　“（1）申請人于營業大廳取號，等待叫號，根據提示至相應柜臺辦理業務。”

　　“（2）本公司投資者業務部柜臺業務人員對申請人提交的材料進行形式審核，材料齊備并符合規定的，予以受理。”

　　“（3）申請人按照相關收費標準繳納手續費并領取發票（如需）。”

　　“（4）本公司自受理申請并收到手續費（如需）后的3個工作日內辦理相關登記手續。”

　　“（5）證券質押登記業務辦理完成后，質權人可以選擇郵寄或于下一工作日臨柜領取登記證明文件。如果選擇郵寄，請將填完郵寄地址的信封交給柜臺人員，本公司將于下一工作日將加蓋業務專用章的《證券質押登記證明書》郵寄至質權人指定的地址。”

　　2、委托有代理資質的證券公司遠程辦理

　　“（1）申請人可到已取得代理資格的證券公司營業部遞交證券質押登記業務申請材料。”

　　“（2）證券公司應當對申請人的申請材料承擔審核責任，并采取必要及可行的措施保證申請人的身份信息及本公司要求提供的其他材料真實、準確、完整。同時，證券公司應當按法律法規和本公司的要求，妥善保管申請人提交的原始申請材料。”

　　“（3）證券公司營業部審核通過后，通過本公司“投資人登記業務電子平臺”（以下簡稱“電子平臺”）提交申請，經證券公司總部審核通過后提交本公司。”

　　“（4）本公司自接到申請之日起，在3個工作日內處理該筆業務。成功登記的，登記日的次一交易日將電子證明反饋給證券公司，同時根據申請，將紙面結果憑證寄往申請人指定的郵寄地址。處理失敗的，處理日的次一交易日在電子平臺通知證券公司。”

　　“（5）質押登記手續費由證券公司代為收取，收費標準與到本公司營業大廳辦理相同，相應發票由證券公司開具。”

　　（三）場內質押和場外質押的主要區別

　　1、場內質押的便利性：場內質押已是流水線式的業務。系統化的申報程序和遠程辦理的優勢使得場內質押的時效性和便利性要遠遠高于場外質押。只要是合格的融入方質押優質股票給券商融入合理金額，就可以通過場內辦理。

　　場外質押的標準流程應當是出質人和質權人共同到中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司或者上海分公司的營業部按照從遞交材料開始到最后收到辦結證明為止的流程操作。盡管通過委托有代理資質的證券公司遠程辦理免除了雙方到中證登公司的不便，但是仍然需要雙方到有資質的證券公司營業場所完成從遞交材料開始的所有流程。

　　2、標的股票不同：深交所業務辦法第23條：股票質押回購的標的證券為深交所上市交易的A股股票或其他經深交所和中國結算認可的證券。雖然法律法規未做出明確限制，但是券商從控制風險、防止糾紛的角度出發，會對場內質押的標的證券進行嚴格把關。一般而言，以下股票不能用作質押的標的：ST、*ST；去年虧損，難以扭轉，可能戴帽等業績較差的公司；長期停牌。夕陽行業、受限行業、業績不穩定的敏感行業、殼公司；高估值、高出質率（比如股東已經把70%以上的股票質押掉了）；被調查、警告、涉訴等。

　　可見，場內質押對標的股票的要求較高，并且質押率也控制在較低的水平，對融入方來講有時候并非最佳融資方案。

　　3、場外質押不需要通過券商的認可，不用受券商風控的限制，對股票的選擇相對靈活一些，只要資金融出方同意即可；同時，質押率通常可以做到60%或者更高，因而優勢更被資金融入方青睞。

　　三、出質人和質權人可以約定的質權實現方式

　　（一）雙方約定對股票處置變現實現質權

　　場內質押和場外質押是業內的分類方法，在所有的有關證券法規中并沒有類做出如此的分類。《中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司證券質押業務指南》（2017年5月2日施行）規定的股票變現處置流程適用于場內質押和場外質押的情形。

　　只要①雙方事先簽訂了《質押合同》；②事先或者臨時簽訂《質押證券處置協議》中做出約定，除了可以由出質人出面處置質押股票之外，還可以由雙方委托證券公司作為第三方來處置股票（要求股票托管在該證券公司）；雙方委托證券公司處置股票時，從提出申請變更股票登記狀態到實際完成對股票的處置，并不需要出質人出面協助。這樣的制度安排大大加快了股票的處置速度，質權人可以高效地實現自己的質押權。

　　不管由出質人出面處置質押股票還是由雙方委托的證券公司來處置，處置所得都不能通過客戶交易結算資金專用存款賬戶，而是通過專門開立在中證金公司的相關資金交收賬戶劃轉往質權人賬戶。這樣的安排，尤其是在出質人出面處置股票的情形下，充分保證了股票處置所得能順利劃轉到質權人。

　　質權實現的具體規定見《中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司證券質押業務指南》2017年5月2日起執行（以下簡稱“業務指南”），申請證券質押登記狀態調整業務：

　　“1、債務人不履行到期債務或者發生當事人約定的實現質權的情形，且當事人就質權實現協商一致的，質押雙方可根據質押合同或另行簽訂的質押證券處置協議的約定，向本公司申請將證券質押登記狀態從“不可賣出質押登記”調整為“可以賣出質押登記”。”

　　“2、證券質押登記狀態調整業務可以由質押雙方或質權人單方申請辦理（以下簡稱“申請方”）。質押雙方同意由質權人單方向本公司申請辦理證券質押登記狀態調整業務時，應當事先在質押合同或質押證券處置協議中約定以下內容：（1）實現質權的情形；（2）本質押雙方已達成一致意見，在上述情形發生時，由質權人單方向中證登申請辦理證券質押登記狀態調整業務；（3）質權人單方向中證登申請辦理證券質押登記狀態調整業務的，即視為出質人已經知曉并同意辦理證券質押登記狀態調整業務。”

　　“3、證券質押登記狀態調整生效后，根據質押合同或質押證券處置協議的相關約定，可由出質人自行賣出質押證券并向質權人劃付處置所得資金，質押雙方也可委托證券公司作為第三方協助賣出質押證券并向質權人劃付處置所得資金。質押雙方委托證券公司作為第三方協助賣出質押證券并向質權人劃付處置所得資金時，應當與證券公司事先簽訂三方協議，并約定以下內容：（1）實現質權的情形；（2）本質押雙方已達成一致意見，在上述情形發生時，由（證券公司名稱）作為第三方，在證券質押登記狀態調整生效后協助賣出質押證券，并及時將處置所得資金劃至質權人指定銀行賬戶（包括質權人開戶行、開戶名稱及銀行賬戶號）。”

　　“4、證券質押登記狀態調整生效后，出質人自行賣出相關質押證券的，應于賣出當日及時向證券公司申報賣出證券有關數據信息。”

　　“5、質押證券被賣出后，證券公司應對被賣出質押證券的成交數據進行確認，并于賣出當日15:00以前通過D-COM系統“登記存管”—“流通股凍結”—“凍結解凍”菜單，及時向本公司報送相關質押證券賣出信息。本公司將按照證券交易場所確認的成交信息以及證券公司申報的質押證券賣出信息，在當日日終扣減出質人證券賬戶內的相應證券。”

　　“6、證券公司接受委托賣出質押證券及劃付處置所得資金的，處置所得資金應按照《關于股票質押回購交易違約處置資金劃付有關事宜的復函》（機構部部函[2013]714號）的規定，比照股票質押式回購交易違約處置的相關要求，通過開立在本公司的相關資金交收賬戶及時劃轉，不能通過客戶交易結算資金專用存款賬戶直接劃往質權人賬戶。”

　　（二）雙方約定以質押股票轉讓抵償質權人

　　質押雙方也可以通過簽訂《質押證券處置協議》的方式，將被質押的股票轉讓抵償質權人。這種處置方式需要雙方配合。

　　因為此類過戶發生在出質人和質權人這樣的特定主體之間，作為一種非交易過戶方式，不像其它典型的過戶交易比如公開競價、大宗交易或者協議轉讓那樣，將股票投放于公開市場，因此，這種質押股票轉讓抵償質權人的方式對該上市公司股票價格沖擊不大，這也是上市公司的控股股東和大股東最關心的。此時作為出質方的控股股東和大股東，并不缺乏配合過戶的意愿。

　　以質押股票轉讓抵償質權人的具體規定見《中國證券登記結算有限責任公司深圳分公司證券質押業務指南》2017年5月2日起執行（以下簡稱“業務指南”），質押證券處置過戶業務操作程序如下：

　　“1、債務人不履行到期債務或者發生當事人約定的實現質權的情形時，質押雙方可根據質押證券處置協議約定，向本公司申請質押證券處置過戶業務。”

　　“2、以質押證券轉讓抵償質權人應當參照市場價格，處置價格不應低于質押證券處置協議簽署日前二十個交易日該證券收盤價的平均價的90%。質押證券收盤價涉及除權除息情形的，計算時應做相應調整。”

　　“3、質押證券處置過戶業務應當通過本公司柜臺辦理，提交以下材料：

　　（1）《質押證券處置過戶申請》；

　　（2）質押證券處置協議原件，協議內容應包括質押證券相關情況（證券數量、證券性質等），質押證券處置過戶原因（債務人不履行到期債務、到期未清償債務金額等），質押證券處置價格確定依據，申請處置過戶的質押證券數量等，質押雙方應在協議中約定“申請處置過戶的質押證券折價總額以未履行債務金額為上限”；

　　（3）證券質押登記證明原件；

　　（4）本次質押證券處置過戶的公告（如有)；

　　（5）質押雙方有效身份證明文件及復印件；

　　（6）質押雙方關于處置價格的承諾函；

　　（7）本公司要求提交的其他材料。”

　　“4、質押雙方申請辦理質押證券處置過戶業務時，如過入方不具開戶資格，應直接向本公司申請開立證券賬戶，并承諾所開證券賬戶只用于處置在質押證券處置過戶業務中受讓的證券，不進行其他證券買賣（法律法規另有規定除外）。”

　　“5、質押雙方申請辦理質押證券處置過戶業務，應按照本公司證券非交易過戶業務相關規定繳納過戶登記手續費，并按照國家有關規定繳納證券交易印花稅。”

　　“6、本公司對質押雙方提交的申請材料審核通過后辦理質押證券的過戶登記手續。”

　　四、通過司法程序實現質押權

　　股票市場是“消息市和政策市”，價格波動較大并且非常迅速。有時候處置速度決定了質押權能否順利實現。但是，司法強制執行實現質押權往往需要復雜程序，花費時間長，處置速度慢，因而不是質權人行使股票質權最優的選擇。通常情況下，它只是作為實現質權不得以的最后措施。

　　在法律上，股票跟其他質物沒有本質區別，股票質權的實現程序同樣遵守《擔保法》《物權法》等法律的相關規定。司法處置是指經出質人或質權人申請由法院依法拍賣或變賣，主要體現在《物權法》第216條、220條和《擔保法》第70條，包括（1）出質人不提供保證金的，則質權人可以拍賣、變賣質押財產；（2）出質人可以請求質權人在債務履行期屆滿后及時行使質權；質權人不行使的，出質人可以請求人民法院拍賣、變賣質押財產。因此，股票作為可質押財產與生產設備、車輛等質押財產一樣可適用上述司法處置方式。

　　按照《證券法》第39條的規定，對依法公開發行的股票，應當在依法設立的證券交易所上市交易或者在國務院批準的其他證券交易場所轉讓。實踐中，人民法院執行機關對質押股票進行拍賣、變賣往往需要指定或者委托相關證券公司將質押股票在交易場所轉讓，相關證券公司在獲取同樣傭金的前提下應當提供相應的服務。

　　如果股票流拍后將質押股票轉讓抵償質權人，或者在特定情形下人民法院執行機關決定將股票直接過戶給質權人的，需要取得中證登協助辦理過戶等相關手續，按照法律規定中證登應當提供協助。

　　五、5月27日減持新規對質押權行使的影響

　　深圳證券交易所2017年5月27日發布了《深圳證券交易所上市公司股東及董事、監事、高級管理人員減持股份實施細則》。該實施細則中第二條明確規定：“因司法強制執行、執行股權質押協議、贈與、可交換債換股、股票權益互換等減持股份的，適用本細則。”該條款將司法強制執行和執行股權質押協議時發生的股票轉讓納入該細則的規范之下。

　　另外，影響減持速度的條款包括：

　　“第四條大股東減持或者特定股東減持，采取集中競價交易方式的，在任意連續九十個自然日內，減持股份的總數不得超過公司股份總數的百分之一。”

　　“第五條大股東減持或者特定股東減持，采取大宗交易方式的，在任意連續九十個自然日內，減持股份的總數不得超過公司股份總數的百分之二。”

　　“第六條大股東減持或者特定股東減持，采取協議轉讓方式的，單個受讓方的受讓比例不得低于公司股份總數的百分之五，”

　　“第十三條上市公司大股東、董監高通過本所集中競價交易減持股份的，應當在首次賣出的十五個交易日前向本所報告減持計劃，在本所備案并予以公告。”

　　綜合上述條款的規定，質權人實現質權，不論是通過簽訂《質押合同》和《質押證券處置協議》做出由出質人轉讓或者由雙方委托證券公司做為第三方轉讓，均需遵守上述第四條、第五條、第六條和第十三條的規定。但是，將出質股票直接抵償給質押權人的情形則屬于依據《質押證券處置協議》進行的協議轉讓，在符合第六條“單個受讓方的受讓比例不得低于公司股份總數的百分之五”的前提下可以不受上述第四條、第五條減持速度的限制，是實現質權最快的方式。

　　如果股票的處置是由人民法院執行機關進行拍賣、變賣，指定或者委托證券公司將質押股票在交易場所轉讓時也將受上述第四條、第五條、第六條和第十三條款減持速度的限制。

　　小結：綜合上述關于質押權的設置流程、實現方式以及減持新規的要求，質權人在與出質人商定質押股票的數量、選擇場內還是場外質押時，應當將未來實現質權便捷程度和其它限制因素綜合考慮，來商定股票《質押合同》的主要條款。